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财务模型:学习与构建-[教材]

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财务 预算 会计 经济法基础 经济法 创业板 股票 上市 公积金 股权
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财务模型 学习与构建 引言 本专题的目的 1 了解什么是财务模型 2 开发财务模型的应用领域 3 探讨财务模型的创建 一 公司财务中常用模型应用 实例 1 A公司基期发放的股利为每股1元 预 期未来股利年增长率为10 假设必要 报酬率为12 求A公司股票价格 假设 股利固定增长 答案 1 1 10 12 10 55元 一 公司财务中常用模型应用 实例 模型 GORDEN 模型 假设 股利固定增长 P0 D0 1 g K g D1 K g 一 公司财务中常用模型应用 实例 推导1 股价的增长率也为g Pt 1 Dt 1 1 g K g Dt 1 g 1 g K g Pt 1 g 一 公司财务中常用模型应用 实例 推导2 收益率 股利回报率 资本利得率 Pt Dt 1 K g K g Dt 1 Pt 一 公司财务中常用模型应用 实例 推导3 市盈率求解模型 P0 D0 1 g K g hE0 1 g K g P0 E0 h 1 g K g 其中 E 每股收益 思考 前几年关于股市是否存在泡沫的 争议的实质是什么 一 公司财务中常用模型应用 实例 2 B公司基期每股盈利0 2元 市场资本报酬 率14 盈利发放率0 4 盈利留存率0 6 投资回报率20 求B公司股票价格 假设 1 投资报酬率 净资产收益率 r不变 2 股 利发放率h不变 答案 g 20 0 6 12 P 0 2 0 4 1 0 12 0 14 0 12 4 48元 一 公司财务中常用模型应用 实例 模型 公司增长率g的求解模型 假设 1 投资报酬率 净资产收益率 r不变 2 股利发放率h不变 一个技 术处理 假设净资产的增加仅由留存收 益所致 公司股份数量不变 这个处理 不影响完善资本市场条件下结论的正确 性 一 公司财务中常用模型应用 实例 gt Dt 1 Dt Dt h Et 1 Et hEt Et 1 Et 1 NAt NAt r 1 h r NAt r 1 NAt NAt r 1 h NAt 1 NAt r 1 h NAt r 1 h 一 公司财务中常用模型应用 实例 推导 股票价值 在现有状态下未来盈利的现值 未来投资 机会的净现值 因为 K g Dt 1 Pt h Et 1 Pt r 1 h 所以 若K r 则Pt Et 1 K 现有状态下未来盈利的现值 若K r 则Pt Et 1 K h Et 1 K r 1 h Et 1 K 未来投资机会的净现值 思考 为什么要选择净现值大于0 r K 的项目 注意 K 1 h r 一 公司财务中常用模型应用 实例 3 市场组合收益率为15 标准差为21 无风险报酬率为7 现有一投资组合为有效 组合 其标准差为30 求该投资组合的收益 率 答案 由 rP rf rM rf M P 组合的收益率rP 0 07 0 15 0 07 0 21 0 3 0 1843 模型 资产组合理论 1952 后面详细推导 一 公司财务中常用模型应用 实例 4 C公司的股权beta值0 9 国库券利率0 05 期望市场风险溢价 0 084 现有的股份数 160万 债权1500万 预计2011年后的现 金流增长率0 04 公司所得税率0 37 长期目标负债比率0 25 债务利率0 085 求C公司的企业价值 答案 权益资本成本rE 0 05 0 9 0 084 0 1256 企业加权平均资本成本rWACC 0 25 1 0 37 0 085 0 75 0 1256 0 1076 下一步是预测企业的未来现金流量 并求其现值 问 对这种 问题 总共有多少种估值方法 它门的结果完全相同吗 模型 CAPM MM理论I 1963 价值评估模型及其推广 后面详细推导 一 公司财务中常用模型应用 实例 5 D公司属于家电行业 其股权beta值1 5 国库券利率0 05 期望市场风险溢价0 1 债务 利息率为0 1 公司所得税率为0 3 债权与股 权价值的比例为1 2 现公司准备投资医药行 业以实现经营多样化 并保持资本结构不变 求此项多样化投资决策应采用的资本成本 附 可能需要用到的资料 医药行业的资料如下 行业beta值为2 行业 的平均债权与股权价值比例为1 1 行业的债 务利息率为0 15 所得税率为0 3 一 公司财务中常用模型应用 实例 答案 直接使用企业原来的加权平均资本成本是错误的 应 该运用从行业的beta值出发求解 由rE rA 1 t rA rD D E 对行业 由CAPM rE 0 05 2 0 1 0 25 所以 0 25 rA 0 7 rA 0 15 1 rA 0 2088 对公司 rE N 0 2088 1 0 3 0 2088 0 1 1 2 0 24688 所以 用于决策的加权平均资本成本rWACC N 0 24688 2 3 0 1 1 0 3 1 3 0 1879 模型 MM理论II 1963 后面详细推导 一 公司财务中常用模型应用 实例 6 E公司净营运资本 资产总额 0 1 保留盈余 资产总额 0 05 息税前收益 资产总额 0 15 权益资本市场价值 全 部负债帐面价值 2 销售收入 资产总 额 1 3 请根据奥特曼模型预测公司一 年内发生财务危机的可能性 一 公司财务中常用模型应用 实例 答案 由美国奥特曼模型 Z 1 2X1 1 4X2 3 3X3 0 6X4 1 0X5 式中 X1 净营运资本 资产总额 X2 保留盈余 资产总额 X3 息税前收益 资产总额 X4 权益资本市场价值 全部负债帐面价值 X5 销售收入 资产总额 Z值范围 Z 2 99 公司一年内不会失败 1 81 Z 2 99 灰色区域 难以预计 Z 1 81 公司在一年内会失败 一 公司财务中常用模型应用 实例 因为 ZE 1 2 0 1 1 4 0 05 3 3 0 15 0 6 2 1 0 1 3 3 185 所以 E公司一年内不会失败 二 财务模型评介 1 什么是财务模型 模型 是对现实的描述和模拟 对现实的各种不同的描述和模拟 方法 就构成了各种不同的模型 例如 语义模型 也称逻辑模 型 物理模型 几何模型 数学模型和计算机模拟模型等 其 中 数学模型是用数学语言描述现实 由于它能够揭示现实活动 中的数量关系 具有大量优良的数学特性 所以是一种特别重要 的模型 特别地 经济数学模型是用数学方法描述经济活动 根 据所采用的数学方法不同 对经济活动揭示的程度不同 构成各 类不同的经济数学模型 我们这里要讨论的财务模型就属于一种 经济数学模型 它主要运用数学方法 对财务活动进行描述和刻 画 是对客观的财务数量特征及其内在联系的简洁而形象的表达 形式 按照构建模型的不同基础与目的 可以将财务模型分为数 理财务模型和计量财务模型 1 什么是财务模型 数理模型揭示财务活动中各个因素之间的理论关系 用确定性的 数学方程加以描述 利用数理模型 可以分析财务活动中各种因 素之间的互相影响 为控制财务活动提供理论指导 但是 数理 模型并没有揭示因素之间的定量关系 因为在数理模型中 所有 参数都是未知的 计量模型揭示财务活动中各个因素之间的定量关系 用随机性的 数学方程加以描述 也就是说 在计量财务模型构建过程中 一 定存在一个随机误差项 计量模型构建之后 可以运用实际财务 数据 对模型参数进行估计 因此它揭示了财务活动各个因素之 间的定量关系 利用这个关系 可以对研究对象进行进一步深入 研究 例如结构分析 资金预测等 2 财务模型的作用 数理财务模型与计量财务模型紧密相连 一般来说 数理财务模型有待于计量 检验 而计量财务模型的也大多来源于 数理财务模型 所以 在实际应用时 这种区分并没有太多实际意义 他们只 是处于不同的研究步骤而已 实际使用 的一般是经过估计以后的模型 由此 我们将之统称为财务模型 它具有以下 几方面的重要作用 2 财务模型的作用 1 结构分析 结构分析是指对财务活动中变量之间相互关系 的研究 它研究的是当一个变量或几个变量发 生变化时会对其它变量以至财务系统产生什么 样的影响 从这个意义上讲 我们所进行的财 务系统定量研究工作 说到底 就是结构分析 结构分析所采用的主要方法是弹性分析 乘 数分析与比较静力分析 2 财务模型的作用 2 财务预测 由于未来的不确定性 财务管理需要进 行大量的预测 例如 资金需要量的预 测等 这些都需要借助于财务模型 没 有定量的财务模型 财务预测也就无从 谈起 2 财务模型的作用 3 政策评价 政策评价是指从许多不同的政策中选择较好的政策予以实行 或者说是 研究不同的政策对财务目标所产生的影响的差异 在各个财务领域 每 时每刻都存在政策评价的问题 财务政策具有不可试验性 当然 有时 在采取某项政策前 在局部范围内先进行试验 然后推行 但即使如此 在局部可行的在全局上并不一定可行 这就使得政策评价显得尤其重 要 财务模型可以起到 财务政策实验室 的作用 它揭示了财务系统中变量 之间的相互联系 将财务目标作为被解释变量 财务政策作为解释变量 可以很方便的评价各种不同的政策对目标的影响 财务模型用于政策评价 主要有三种方法 一是工具 目标法 给定目 标变量的预期值 即我们希望达到的目标 通过求解模型 可以得到政 策变量值 二是政策模拟 即将各种不同的政策代入模型 计算各自的 目标值 然后比较其优劣 决定政策的取舍 三是最优控制方法 将计 量经济学模型与最优化方法结合起来 选择使得目标最优的政策或政策 组合 2 财务模型的作用 4 财务理论的检验与发展 实践的观点是唯物辩证法的首先的和基本的观点 实 践是检验真理的唯一标准 任何财务理论 只有当它 成功地解释了过去 才能为人们所接受 财务模型提 供了一种检验经济理论的很好的方法 按照某种经济 理论去建立模型 然后用表现已经发生的财务活动的 样本数据去拟合 如果拟合很好 则这种财务理论得 到了检验 这就是检验理论 此外 用表现已经发生 的财务活动的样本数据去拟合各种模型 拟合最好的 模型所表现出来的数量关系 则是财务活动所遵循的 财务规律 即理论 这就是发现和发展理论 3 财务模型的特征 1 抽象性 2 约束性 3 可量化 4 可检验 4 财务模型的局限性 1 抽象概括 2 大致展示 3 时空限制 三 财务模型的应用领域开发 1 财务估值 资产 投资 公司等 2 财务规划 预测 规划 预算等 3 财务分析 评价分析 管理分析等 4 财务预警 四 构建财务模型的一般要求 1 理论正确 2 抽象合理 3 表达准确 4 检验科学 5 适用实践 五 构建财务模型的基本步骤 1 明确对象与目的 2 采集整理数据资料 对于数理模型的构建 这一步可以没有 3 找出主要因素 确定主要变量 例如 CAPM的主要变量 4 发现数量关系 明确假设和 或约束条件 例如 CAPM的假设条件 例如 GORDEN 模型 Milton Friedman 1976年诺贝尔经济学 奖得主 对一种理论的假设 我们应该 关心的并不是它们是否完全符合现实 因为这是永远不可能的 我们关心的是 对于我们所研究的问题而言 它们是 不是一种很好的近似 对此我们只需要 看该理论是否有用 即它是否能够给出 足够准确的预测 五 构建财务模型的基本步骤 5 列出数学表达式 并对数学关系进行 简化 合并 确立数学模型 6 以经验数据去检测模型的可信度 并 对模型做出适当校正 计量检验的过 程 注意 第5步以前是数理模型的构建思路 计量检验的模型 计 量模型 可以是从数理模型中来 也可以来源于别处 更一般地 一篇therotical文章可以没有这一步 直接进入第7步 而将这 一步留给别人去做 7 提出相应的理论假说和应用指引 六 构建和运用财务模型应当 注意的问题 1 可量化及质的规定性 2 合理舍弃与留存变量 3 经验公式 及其估计值 4 时空条件及其发展变化 5 重新检验 修正与调整 七 引进 借鉴和运用国外模 型的思考 1 不应仅引进 介绍数学表达式 而应引进 介绍其整个模型 2 引进后应该加以研究 包括模型的构建 运用研究 3 应分析研究其模型在国外构建和运用的时 空条件 4 应特别注意分析研究其模型是否适合中国 的时空条件 5 应根据中国的实际值检验和修正其模型 使之适合中国的时空条件 八 几个经典公司财务模 型的推导 资产组合理论 1952 Portfolio selection Markowitz 1952 1990年Markowitz 被授予诺贝尔经济学奖 由两种风险证券构成的组合 假设我们将比例为w的财富投资于证券 1 1 w的 财富 投资于证券2 证券1的期望收益率为 证券2的期望收益率为 证券1的标准差为 证券2的标准差为 由两种风险证券构成的组合 该组合的期望收益率是这两种证券收益率的加权平均 但该组合的波动率就没那么简单 错 组合的风险与收益率之间的关系 组合 资产 1 占的比率 资产2 占的比率 期望收益 率 标准差 A 25 125 6 5019 41 R0100 8 0015 00 B25 75 9 5012 31 V36 64 10 1612 00 C50 50 11 0012 50 D75 25 12 5015 46 S100 0 14 0020 00 E125 25 15 5025 58 V R S 最小方差组合 有效组合与有效前沿 有效组合 在风险 标准差 既定条件下期望收 益率 最高的组合或期望收益率既定的条件下风险最低 的组合 有效前沿 边界线 VS 定义了有效证券组合前沿 由许多风险资产构成的组合 由N种风险资产构成的组合 Min 上述问题的求解 需要有诸如二次规划等工具 组合标准差的减小依赖于各证券收益率之间的相关 系数 图形与两风险资产情形完全一样 s t 引入无风险资产 无风险资产 未来的收益率是确定的 假设只有一种风险资产和无风险资产 该风险资产在现实世界中是所有风险资产的组合 假设你将比例为w的财富投资于该风险资产 组合 1 1 w的财富投资于无风险资产2 引入无风险资产 由无风险资产和一种风险资产构成的组合 引入无风险资产 最高的风险 收益平衡线 trade off line 是连接 点F 和 T的线 组合T 被称为风险资产的最优组合 现在直线FT 上的组合是有效组合 F T R S 系系统风险和非系统风险 非系统风险 又称个别风险或可分散风险 只与个别或 少数资产相关的风险 可以通过多项资产的组合加以分散 系统风险 又称市场风险或不可分散风险 是由整个经济 系统的运行情况决定的 是影响所有 或大多数 资产的 风险 无法通过多项资产的组合来分散的风险 风险分散 当 时 组合多元化如何影响风险 平均年标准差 28 4 1 10 50 55 组合中随机选取的英国股票数量 资本资产定价模型 CAPM 假设 在单期模型中 投资者以期望收益率和标 准差作为评价证券组合好坏的标准 投资者对风险证券的期望收益率 方差和 协方差有相同的预期 投资者都是风险厌恶和非满足的 完美的市场 无税收 无交易成本 证券 无限可分 借贷利率相等 投资者可以免 费获取信息 M CML 市场组合 市场投资组合包括所有风险资产 并且每一项资产的 权数等于其市场价值除以所有风险资产的市场价值之 和 每个投资者选择持有的风险资产组合都是切点组合 解释 效用曲线的引入 均衡时 切点组合必然是市场组合 思考 为什么 两基金 分离定理 风险资产的最优组合无需考虑投 资个人对风险和收益的偏好 不同的投资者根据各自的风险厌恶程度 持有无风险 资产和市场组合的不同组合 市场组合是一个有效组合 资本市场线 CML CML描述了有效组合的期望收益率和风 险 标准差 资本市场线 每单位风险的回报 风险价格 CAPM的导出 1 I I M CML CAPM的导出 2 一个投资组合 其中a 投资于风险资产i 1 a 投资于市场组合 则该组合的均 值和标准差为 a的变动对均值和标准差的影响为 CAPM的导出 3 利用方程 3 4 当a 0时 我们可以得到 CAPM的导出 4 在市场达到均衡时 点M处的风险 收 益曲线的斜率为 在点M处 CML的斜率 必须等于曲线IM的斜率 有效组合的风险边际收益必须等于该 斜率 市场组合为有效组合 证券市场线 SML 期望收益率和风险之间的均衡关系为 描述了在均衡状态下单个证券 以及非有效证 券组合 的期望收益率和风险之间的关系 通常用于度量证券风险的是其对市场组合标准 差的边际贡献 即该证券与市场组合的协方差 证券市场线 SML Beta的定义如下 SML 证券市场线 SML M SML 1 0 CAPM的特征 总风险 系统风险 非系统风险 证券组合的beta等于组合中的各个证券 beta值的加权平均 MM理论 1963 MM命题 I 1958年 企业的各种证券的组合就称作资本结构 MM命题I 在一个无磨擦的世界里 公司的 价值与资本结构的选择无关 企业发行的所有证券的市场价值总和取决于 它的盈利能力以及它所承担的风险 在MM命题I下 投资决策和筹资决策可以完 全分开 假设 没有税收 债权和股票的发行没有交易费用 投资者个人可以按与企业完全相同完全相同的条件借用资金 当事人 stakeholders 可以无成本地解决利益冲突 MM命题I的推导 U 无杠杆企业 L 有杠杆企业 策略1 买入企业U 的股权 策略2 买入企业L 的股权和债权 无套利 投资现金流 EBIT 投资现金流 D E EBIT D E EBIT MM命题I的推导 策略 买入企业L 的股权 策略 借入相当于企业L负债额的 的债 务 同时买入企业U的 的股权 无套利 投资现金流 E EBIT 投资现金流 D EBIT D EBIT MM命题II 1958 负债企业普通股的期望收益率与它的负债 权益 D E 的比率成正比 式中 rA 无负债企业的权益成本 rE 负债企业的权益成本 rD 无风险利率 债务成本 E 权益的市场价值 D 负债的市场价值 rE r rD rA 无风险债务 风险债务 MM命题I 考虑公司税 1963 假设公司所得税税率为 c 税盾 税盾的现值 负债企业的价值 无负债企业的价值 税盾的现值 假设为永续年金 假设 公司所得税税率为 c 债权和股票的发行没有交易费用 投资者个人可以按与企业完全相同完全相同的条件借 用资金 当事人 stakeholders 可以无成本地解决利益 冲突 MM命题I 1963 的推导 组合A m元 拥有企业L 的股权 拥有 的债权 组合B m元 拥有企业U的m Vu股权 MM命题I 1963 的推导 组合A的现金流 组合B的现金流 无套利要求 企业的市场价值 无负债企 业的价值 利息税盾的现值 负债企业的价值 债务 MM命题II 考虑公司税 1963 MM命题II 1963 的推导 对有杠杆的投资的估价 EBIT 15万 税率 30 资本结构 80 的股权 20 的负债 该项目的 无杠杆 要求回报率为10 对有杠杆的投资的估价 方法1 调整现值方法 APV 对有杠杆的投资的估价 方法2 加权平均资本成本法 对有杠杆的投资的估价 方法3 股权现金流法 股东得到的税后现金流 股利模型 Lintner的股利模型 DIV1 目标比率 EPS1 股利变化 DIV1 DIV0 目标比率 EPS1 DIV0 股利变化服从下面的模型 DIV1 DIV0 调整率 目标比率 EPS1 DIV0 其他模型 APT模型 期权定价模型 九 研究选题分析 1 财务模型的基础理论与方法论研究 2 折现率研究 3 构建中国企业财务预警模型的探讨 主要参考文献目录 1 参见现金流量专题 财务估值专题列 示的有关文献 2 自查有关FINANCIAL MODELS FINANCIAL ENGENEERING 方面的有关文 献 思考讨论题目 1 如何认识财务模型 2 如何构建财务模型 谢谢大家
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